中信证券近日披露了 MiniMax（稀宇科技）第二期 IPO 辅导备案报告。报告中”辅导验收准备”的表述，意味着 MiniMax 的 A 股 IPO 正在进入实质性推进阶段。这家 2022 年初才创立的 AI 公司，在 2026 年 1 月登陆港股之后，正朝着”A+H”双资本平台加速迈进，四年多时间走完的这条资本路径，在国内大模型赛道中相当罕见。

先看港股的表现。MiniMax 的港股 IPO 引入了包括 Aspex、Eastspring、Mirae Asset、阿里巴巴及易方达在内的 14 家基石投资者，认购总额 3.5 亿美元（约 27.23 亿港元）。基石阵容中既有国际长线资本，也有阿里巴巴这样的战略投资者，为其上市初期的股价稳定提供了支撑。支撑这份估值叙事的，是 MiniMax 在全模态模型上的持续迭代：公司自主研发了涵盖文本、语音、图像、视频和音乐的多模态模型家族，包括文本模型 M2 系列、视频生成模型 Hailuo 2.3、语音模型 Speech 2.6 等。

在产品与商业化层面，MiniMax 走的是一条”模型+产品”双轮驱动的路。C 端有海螺 AI、星野等应用，B 端则有面向企业和开发者的开放平台。语言模型方面，其 M2 模型曾在 2025 年 11 月于 OpenRouter 平台上实现日 Token 消耗量突破 500 亿，成为当时首个达成此里程碑的中国模型。财务数据显示，公司上半年营收 1.17 亿美元，开放平台收入占比达 63.4%，ARR 超过 8 亿美元——开放平台成为收入支柱，说明其 MaaS（模型即服务）的商业化已经跑出了规模。

面向未来，MiniMax 披露了 M3.1 及 M3 Pro 的研发方向，其中 M3 Pro 的参数规模预计提升至约 3T，并进一步扩大强化学习和长程任务训练。为支撑后续模型迭代，公司通过自主可控核心集群、云厂商供给及 Token 工厂合作，搭建了综合算力供给网络，并正在推进 M3 和 H3 的国产芯片适配，大规模国产算力集群将很快上线。在算力自主可控成为行业共识的当下，国产芯片适配的进展值得关注。

把 MiniMax 放到大模型公司的资本版图里看，它的节奏是”爆发力”型的：成立仅 4 年便密集完成多轮融资，投资方涵盖阿里巴巴、腾讯、米哈游、明势创投、云启资本等机构；2025 年 6 月秘密递交港股上市申请，7 月完成近 3 亿美元 C 轮融资，估值攀升至 40 亿美元；2026 年 1 月实现港股挂牌。与之对照，智谱走的是”稳扎稳打”路线，累计 17 轮融资超 160 亿元；而月之暗面则倾向于在产品更成熟后再启动 IPO。三种节奏，折射出大模型行业从”方向验证期”进入”资本与效率双重约束期”后，不同公司的不同解法。

A 股辅导进入实质阶段，对 MiniMax 意味着新的考验。A 股市场对盈利能力、信息披露的要求与港股 18C 特专科技公司通道不同，如何在高研发投入、高亏损的扩张期讲好增长故事，是管理层必须面对的课题。不过，”A+H”双平台一旦建成，MiniMax 将获得更稳定、成本更低的融资渠道，这对需要持续投入算力与研发的大模型公司来说，是穿越周期的关键弹药。

对整个行业而言，MiniMax 的资本路径提供了一个观察样本：大模型公司的估值逻辑，正在从早期的”技术参数竞赛”转向对“商业化潜力”的深度审视。ARR 超 8 亿美元、开放平台收入占比超六成，这些数字能否持续增长、毛利率能否改善，将直接决定市场给它什么样的估值。技术叙事再动人，最终也要接受财务报表的检验。